- IAN SMITH
Muchos países como Estados Unidos, Francia y el Reino Unido gastan ahora más en intereses de la deuda que en defensa.
Los gobiernos del mundo han creado un monstruo de 2 billones de dólares: un coste de servicio de la deuda que consume la recaudación de impuestos y amenaza con desbordar a los líderes electos.
Actualmente se gasta más dinero en los intereses de la deuda pública que en defensa en Reino Unido, Francia y EEUU; lo mismo ocurre en más de una docena de estados del club de los 38 países ricos de la OCDE.
Su problema radica en que los costos de endeudamiento han alcanzado su nivel más alto en casi dos décadas, justo cuando los gobiernos están contrayendo niveles de deuda récord.
El total adeudado por la administración de EEUU alcanzó la cifra récord de 40 billones de dólares el mes pasado. Este año, se espera que los países de la OCDE se endeuden por un total de 18 billones de dólares, otro máximo histórico. En 2025, la factura total del servicio de la deuda del grupo superó los 2 billones de dólares, el equivalente al 3% del PIB.
Se prevé que esa cifra aumente en los próximos años debido a la venta masiva de bonos que ha disparado los rendimientos desde la crisis de la pandemia, disparando el coste de la deuda para los gobiernos de todo el mundo.
"Estas enormes deudas soberanas tienen que refinanciarse a tipos de interés cada vez mayores. Los inversores globales ya están empezando a preocuparse", afirma Mike Riddell, gestor de fondos de Fidelity International. El desplome veraniego del mercado global de bonos no ha hecho sino acentuar el repunte de los rendimientos posterior a la pandemia, provocado por las crisis inflacionarias, el aumento del endeudamiento público y el fin de los programas de compra de bonos de los bancos centrales con su relajación cuantitativa.
El rendimiento medio de los bonos de referencia a 10 años de los países del G7 ha alcanzado el 4 % por primera vez desde 2008, ante la preocupación por el impacto inflacionario de la guerra con Irán y el enorme volumen de deuda que buscan tanto el sector público como el privado, especialmente las empresas tecnológicas. Algunos economistas argumentan que, en particular, la rentabilidad de los bonos estadounidenses está aumentando debido a las mejores expectativas de crecimiento, lo que implica que los tipos de interés no tendrán que ser tan bajos en el futuro para sostener la economía.
Si se produjera un cambio radical en el crecimiento, sería una solución milagrosa para muchos países, ya que aumentaría la recaudación fiscal, haría más manejable la deuda y reduciría la disyuntiva entre los costes de los intereses y otras áreas de gasto.Pero actualmente el panorama es muy diferente.
Para las grandes economías endeudadas con bajo crecimiento, como Reino Unido y Francia, el coste de los intereses de la deuda ya ha obligado a replantear la gestión de las finanzas públicas. En el caso de Gran Bretaña, un fuerte aumento en la rentabilidad de los bonos contribuyó a la caída de la exprimera ministra Liz Truss en 2022, tras presentar un "minipresupuesto" de rebajas fiscales sin respaldo presupuestario. Pero la rentabilidad es todavía mayor ahora: la factura por intereses de Reino Unido alcanza ya los 110.000 millones de libras anuales.
Por su parte, Francia ha tenido tres primeros ministros desde las elecciones parlamentarias de 2024, en parte debido a las presiones fiscales derivadas del coste de la deuda.
En ambos países, y en muchos otros del mundo, los políticos se enfrentan a una decisión fundamental: subir los impuestos o reducir el tamaño del Estado para salir de la difícil situación en la que se encuentran. La magnitud de los intereses de la deuda también dificulta enormemente que los países aumenten el gasto en prioridades estratégicas como la defensa nacional y la seguridad energética.
"Si los intereses de la deuda fueran un ministerio, sería el segundo más grande de Whitehall después de sanidad, más grande que defensa, el Ministerio del Interior y justicia juntos", declaró el lunes John Healey, el nuevo ministro de Hacienda británico. "No hay nada progresista en que el gobierno gaste una libra de cada diez en intereses de la deuda", añadió.
¿Por qué suben los rendimientos?
Hasta la crisis financiera mundial de 2008, los tipos de interés eran relativamente altos en las principales economías, pero los niveles de deuda eran generalmente mucho más bajos. Tras la crisis, la deuda se disparó, pero los tipos de interés se mantuvieron bajos gracias a las medidas de emergencia adoptadas por los bancos centrales y al escaso crecimiento económico. Ahora, en cambio, los responsables políticos se enfrentan a una combinación poco envidiable: una deuda récord y altos costes de endeudamiento.
Aunque los gobiernos aún encuentran suficientes compradores para su deuda, los inversores exigen un precio más alto por su dinero. Las nuevas emisiones de bonos de los últimos meses en Reino Unido, EEUU y otros países han registrado los rendimientos más altos en casi dos décadas para la deuda a largo plazo.
Este cambio se ha acelerado por las modificaciones en los sistemas de pensiones de algunos países, que han provocado que los compradores tradicionales a largo plazo se retiren y sean sustituidos por hedge funds de alto riesgo capaces de exigir mayores rendimientos.
"La era del dinero fácil ha terminado definitivamente. El mercado de bonos busca ahora disciplina", afirma Kim Crawford, gestora global de renta fija en JPMorgan Asset Management.
La naturaleza de los mercados de deuda pública, en los que los gobiernos se financian con deuda que se amortiza en plazos muy diversos, algunos con vencimientos décadas después, implica que la transmisión de mayores costes de endeudamiento a mayores costes de interés se produce gradualmente con el tiempo.
Pero la tendencia parece clara. La Oficina de Presupuesto del Congreso de EEUU estima que los costes de la deuda del país se duplicarán en la próxima década y, de mantenerse la trayectoria actual, superarán el gasto en Seguridad Social después de 2047. La carga para otros países —a los que normalmente les resulta más difícil que a EEUU convencer a los inversores de que compren sus bonos en condiciones favorables— probablemente será aún mayor.
Las causas de los problemas de las finanzas públicas vienen de lejos. Incluyen un aumento del gasto para combatir la recesión provocada por la pandemia y las crisis energéticas, así como desafíos fiscales acumulados desde que la crisis financiera frenara las tasas de crecimiento
La deuda pública mundial alcanzó el 94% del PIB mundial el año pasado, un aumento de más de 10 puntos porcentuales con respecto al año anterior a la pandemia. El FMI ahora cree que alcanzará el 100% para finales de esta década.
La venta masiva de bonos de este verano ha agravado el problema. Las presiones inflacionarias avivadas por la guerra con Irán, inicialmente en los precios de la energía, han obligado a los bancos centrales a inclinarse por las subidas de tipos. El Banco Central Europeo subió los tipos en junio por primera vez desde 2023, y se espera que lo haga de nuevo esta semana. Además, el presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, ha comenzado a preparar una subida este mismo mes.
Algunos inversores argumentan que la incertidumbre sobre la inflación está alimentando los tipos a largo plazo, ya que el mercado exige más para prestar a los gobiernos a largo plazo. Otros opinan que los mayores rendimientos reflejan más bien la preocupación por el creciente volumen de deuda, tanto de los gobiernos como, cada vez más, del sector empresarial.
El stock de deuda combinada pública y corporativa a nivel mundial se acerca a los 300 billones de dólares, según el think-tank Instituto de Finanzas Internacionales.
La preocupación por la capacidad de los mercados para financiar semejante volumen de deuda se suma a la inquietud de los inversores ante la reticencia de los gobiernos desarrollados a controlar el endeudamiento. Se prevé que el déficit fiscal estadounidense se mantenga por encima del 7% del PIB hasta la década de 2030, según el FMI, a pesar del crecimiento relativamente estable del país y un índice de desempleo de tan solo el 4,1% en la actualidad.
Según argumentan algunos inversores, la volatilidad política ya se ha traducido en una factura de intereses por deuda más alta de lo que habría sido en otro contexto, en lo que se ha venido a denominar la "prima de la incompetencia". En Europa, la fragilidad política registrada desde 2022 ha sumado 100.000 millones de euros a la factura de intereses de Reino Unido, Italia, Francia, España y Bélgica, según la aseguradora Allianz. Parte del repunte de las rentabilidades de este año podría responder a que los inversores están exigiendo una compensación por las turbulencias políticas que se avecinan.
Otro factor que ha inquietado al mercado de bonos este año han sido los acontecimientos en Japón, durante mucho tiempo un pilar fundamental para contener los costes de endeudamiento globales gracias a su régimen de tipos de interés negativos y su voraz demanda de activos extranjeros.
Ahora, el banco central del país está subiendo los tipos de interés justo cuando la primera ministra Sanae Takaichi promueve abiertamente el gasto público expansivo.
¿Un círculo vicioso?
Una de las mayores preocupaciones de los inversores es que algunos países se estén acercando a un círculo vicioso en el que el aumento de los costes de la deuda empeora aún más las perspectivas fiscales.
En este escenario de "círculo vicioso", la magnitud de los intereses que un gobierno debe pagar socava la salud de sus finanzas y aumenta su deuda, lo que lleva a los inversores a buscar mayores rendimientos que, a su vez, incrementan aún más el coste de los intereses de la deuda.
A menos que una bajada de los tipos de interés o un fuerte crecimiento económico rescaten las finanzas públicas, las únicas alternativas son aumentar la recaudación fiscal o recortar el gasto.
Sin embargo, a los mercados les preocupa cada vez más que, en muchos casos, los recortes difíciles sean políticamente inviables, ya sea la cuestión de controlar el gasto en bienestar social en Reino Unido o de reducir el gasto público total en Estados Unidos. De hecho, el presidente Donald Trump quiere aumentar el presupuesto de defensa estadounidense a 1,5 billones de dólares, el mayor incremento desde la Segunda Guerra Mundial.
Los políticos "no quieren tomar estas decisiones difíciles porque saben que, si lo hacen, serán penalizados en las próximas elecciones", afirma Neil Mehta, gestor de cartera de RBC BlueBay Asset Management. "No sé cómo se resolverá esto".
En Estados Unidos, la perspectiva de un poder dividido en Washington tras las elecciones de mitad de mandato de noviembre, con los demócratas confiados en recuperar al menos la Cámara de Representantes, podría dificultar aún más el control del déficit, a pesar del compromiso declarado del gobierno con la prudencia fiscal.
En una entrevista con CNBC en agosto, el secretario del Tesoro, Scott Bessent, declaró que había una "muy alta probabilidad" de que el gobierno hubiera superado su límite máximo de déficit y señaló los esfuerzos para ahorrar dinero, como la lucha contra el fraude.
La ansiedad en torno al endeudamiento estadounidense se está ampliando a los mercados globales e infectando a otros países soberanos considerados frágiles, entre ellos otros "infractores reincidentes" como Gran Bretaña, Italia y Francia, opina David Rees, jefe de economía de la gestora de activos Schroders. Algunos inversores han apodado este año a este trío como los "Bifs" (por sus elevados niveles de deuda y su vulnerabilidad ante la crisis energética).
Aunque el estatus del dólar como principal activo de reserva mundial obliga a muchos inversores a comprar bonos del Tesoro, los ministros de finanzas de otros países podrían tener que esforzarse más que EEUU para sanear sus finanzas públicas.
Una prueba clave para Reino Unido llegará el próximo mes con el primer presupuesto desde que Andy Burnham asumió el cargo de primer ministro en julio.
El aumento de los costes de la deuda, incluyendo los derivados del elevado volumen de bonos vinculados a la inflación del Reino Unido, está consumiendo recursos en un momento en que el gobierno se enfrenta a la presión de mejorar los servicios públicos y financiar las promesas de aumentar el gasto en defensa.
Esto ha desatado especulaciones sobre la necesidad de más subidas de impuestos, además de los presupuestos de gran recaudación de ingresos previstos para 2024 y 2025.
Francia se enfrenta a una presión similar en los mercados de financiación, lo que ha elevado la diferencia entre sus costes de endeudamiento a 10 años y los de la deuda ultra segura alemana —un indicador clave de la preocupación por las finanzas de París— a cerca de 0,9 puntos porcentuales, cerca de su nivel más alto desde la crisis de la deuda de la eurozona.
Algunos bancos de Wall Street han revisado a la baja sus previsiones para las finanzas públicas de París. Morgan Stanley ahora calcula que el déficit fiscal del país podría alcanzar el 5,4% del PIB este año, muy por encima del objetivo del gobierno del 5%. "Un factor clave que eleva el déficit es el fuerte aumento del pago de intereses", señalaron sus analistas.
Tomar medidas decisivas para controlar el endeudamiento sigue siendo difícil en un contexto de crecimiento moderado y ante el desafío que supone la ultraderechista Agrupación Nacional en las elecciones presidenciales de abril de 2027. Las oficinas de gestión de deuda en Reino Unido, la UE y otros países han respondido al aumento de los tipos de interés a largo plazo emitiendo más bonos a corto plazo, que suelen tener rendimientos más bajos y, por lo tanto, resultan menos costosos para los contribuyentes.
EEUU ha seguido esta estrategia y también ha anunciado planes para aumentar la recompra de deuda a largo plazo.
Los bancos centrales también están bajo presión para actuar. Trump ha pedido a la Reserva Federal que reduzca los tipos de interés para ayudar a paliar la deuda nacional. Algunos argumentan que la economía global ha entrado en un nuevo periodo de "dominio fiscal", en el que las autoridades monetarias se ven presionadas a mantener los tipos bajos para compensar una política presupuestaria expansiva.
El Banco de Inglaterra sigue vendiendo bonos a través de su programa de "ajuste cuantitativo" para reducir su balance, lo que ejerce presión al alza sobre los costes de endeudamiento. Por su parte, el Banco de Japón, que ha seguido comprando activos, ha reducido el volumen de sus compras, pero planea detener esta reducción el próximo año y estabilizar la situación.
Liberarse
¿Cómo escapan los países de la jaula de la deuda? Una opción es la llamada represión financiera, medidas que obligan a las instituciones nacionales a comprar más deuda pública para impulsar la demanda y reducir los rendimientos.
Un resultado más positivo sería un aumento significativo de la productividad, impulsado por la revolución de la IA, que a su vez haría mucho más fácil de gestionar la carga de la deuda pública.
Algunos se muestran escépticos ante la idea de que el impulso al crecimiento rescate a los países ricos de sus problemas presupuestarios.
Para países como Reino Unido y Francia, a los que denomina "casos perdidos", Mehta, de RBC BlueBay, asegura que "Los problemas de crecimiento son más estructurales. No veo que sea una solución inmediata. Es necesario recortar el gasto".
La historia sugiere que los gobiernos acabarán haciéndolo. En un informe de 2013 que analizaba la experiencia de 55 países durante hasta dos siglos, los economistas del FMI observaron que "el aumento del coste del endeudamiento soberano lleva a las autoridades a endurecer la política fiscal". Otra posible vía es la que siguió Canadá en la década de 1990, cuando el gobierno respondió a un enorme déficit con recortes de gasto.
"Si se les prepara bien, la gente lo entenderá. No le volverán a votar a menos que sientan que el sacrificio que se les pide va a tener éxito", declaró a Financial Times Paul Martin, ministro de Finanzas en aquel entonces.
En Reino Unido, algunos inversores creen que las subidas de impuestos son una mejor manera de cerrar el déficit de ingresos, siempre que el gobierno pueda evitar medidas que alimenten la inflación. Pero en muchos países, recortar aún más el gasto o imponer más impuestos a los hogares y las empresas que ya luchan contra otro fuerte aumento del coste de la vida tendrá un enorme coste político.
"El problema es que los mercados no perciben la voluntad política para que funcione y para controlar la deuda. Si no se controla, la situación empeorará cada vez más e inevitablemente acabará en una crisis", afirma Tatjana Greil-Castro, directora global de inversiones de Muzinich.
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