- KATIE MARTIN
- La deuda de EEUU supera el hito de los 40 billones de dólares
- La deuda de la IA sacude los mercados de crédito extranjeros
Los mercados de crédito y de tipos de interés se tambalean ante el auge de las emisiones de deuda de los hiperescaladores y están cambiando parte del sistema financiero.
Recientemente señalamos la racha de malos datos económicos en EEUU y nos preguntábamos si los mercados reaccionarían y cuándo lo harían.
Una consecuencia interesante de esto es, como señaló Barclays, que los rendimientos globales han seguido subiendo incluso a pesar de las nubes negras que se ciernen sobre la economía estadounidense. Esto es bastante extraño, y las expectativas de inflación no terminan de explicar la diferencia.
Entre las posibles explicaciones, escribió Anshul Pradhan, del banco, se incluyen el enorme déficit presupuestario federal de EEUU, el auge de los inversores sensibles a los precios -que exigen una compensación adecuada en las subastas- y el nuevo actor que capta el interés de los inversores: los hiperescaladores.
No estoy diciendo que esto sea necesariamente bueno o malo. Simplemente que una parte importante del sistema financiero está experimentando una transformación radical, y probablemente no mucha gente está reflexionando sobre lo que esto significa. Esa parte del sistema financiero es el mercado de deuda corporativa y la revolución está en manos de los gigantes tecnológicos que lo están explotando de forma asombrosa.
En resumen, las hiperescaladoras han dejado de depender exclusivamente del flujo de caja libre para financiar sus sistemas de IA y, en su lugar, han recurrido a los mercados de deuda.
Las cifras son escalofriantes. Goldman Sachs indicó a principios de este mes que la emisión de bonos con grado de inversión en dólares estadounidenses ya había superado los 1,5 billones de dólares en lo que va del año, lo que significa que 2026 va camino de superar el récord anterior alcanzado durante la pandemia. El banco había previsto inicialmente un total de 2,1 billones de dólares para todo el año, pero ahora considera que esa cifra podría ser demasiado conservadora.
El tamaño medio de las operaciones es de 1.700 millones de dólares, el mayor de la era posterior a la crisis. Esto incluye al menos 20 operaciones de 10.000 millones de dólares o más en el momento del anuncio, un tamaño que describe como "gigante". En todo 2025, solo hubo 12 operaciones de esta magnitud y, entre 2022 y 2024, hubo 15 en total.
Normalmente, las operaciones de gran envergadura suelen estar vinculadas a fusiones y adquisiciones. En este caso, no tanto. Dos tercios del valor de estas emisiones de deuda este año y el anterior provienen del sector tecnológico.
Caminos extraños
La parte verde de las emisiones en euros es obviamente inferior, pero para el mercado global del euro, mucho más pequeño, algunas de estas operaciones también son enormes. Lo mismo ocurre con las transacciones en francos suizos, dólares canadienses y otras divisas.
Así que se pueden hacer una idea. Sin embargo, todo esto está llevando a los mercados de crédito por caminos muy extraños.
Uno de ellos son los plazos. El plazo medio ponderado en los bonos de grado de inversión estadounidenses es de 10,7 años, según Goldman Sachs. Sin embargo, en las emisiones de las grandes empresas tecnológicas, un 20% tiene un plazo medio superior a los 14 años, y entre las cinco grandes empresas tecnológicas a gran escala, es aún mayor, de 16,5 años.
Todo esto significa que los inversores en crédito tienen que replantearse por completo su concentración sectorial si quieren evitar el destino de los índices bursátiles que a menudo se parecen a los fondos de inversión tecnológica de gestión activa. Y si realmente quieren comprar todas estas atractivas emisiones tecnológicas, tienen un problema de cobertura que antes no existía, y/o una alternativa interesante a los bonos del Tesoro a largo plazo, por ejemplo. Según Lotfi Karoui, de Pimco, este es solo uno de los extraños factores técnicos que están influyendo en el mercado. "Pensemos en los bonos emitidos por Amazon y Alphabet, la empresa matriz de Google, tanto en el mercado del euro como en el del dólar", comentó. Karoi dice que "en teoría, los fundamentos subyacentes de las empresas que impulsan los diferenciales de crédito deberían ser prácticamente idénticos independientemente de la divisa. Sin embargo, ha comenzado a surgir una brecha en el rendimiento de los diferenciales. Esta diferencia de rendimiento es difícil de atribuir únicamente a riesgos relacionados con las empresas. En cambio, apunta a señales de fatiga de la demanda en el mercado de bonos de grado de inversión en dólares, en comparación con su homólogo en euros".
Otro factor a tener en cuenta es la construcción del índice.
En el mercado estadounidense, la preponderancia de emisiones masivas de tan solo unos pocos hiperescaladores hace que todo el índice sea muy sensible a solo un par de nombres, de forma similar al mercado bursátil.
Una medida que podría aliviar un poco la presión, si se considerara útil, sería apoyarse más en los mercados privados, aunque las implicaciones a largo plazo de esto son difíciles de prever.
Torsten Sløk, de Apollo, considera que tenemos un problema de capacidad en los mercados de deuda pública y, dice que por lo tanto "prevemos que más de un billón de dólares de financiación podrían migrar hacia colocaciones privadas, deuda de infraestructura, líneas de crédito respaldadas por activos, financiación de equipos y estructuras a nivel de proyecto, a menudo con garantías, respaldo contractual y protecciones estructurales que no están disponibles en los bonos públicos sin garantía".
¿Cómo recordaremos este periodo? ¿Como un etapa de crecimiento que se esperaba desde hace tiempo en un mercado obsoleto, de índices y de prácticas de cobertura? ¿O como un lamentable desplazamiento de los mercados de deuda por parte de las grandes tecnológicas? Quizás todo a la vez. En cualquier caso, este mercado se está transformando ante nuestros ojos.
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