- ENRIQUE A. GONZÁLEZ / JAVIER G. RECUENCO
El sector parece estar viviendo un proceso de agotamiento del modelo. No es un tema de valoración o múltiplos. Ninguna cantidad de dinero es capaz de salvar una mala gestión estratégica.
El capital riesgo es un actor esencial en la asignación de recursos económicos, y su existencia es vital en cualquier economía desarrollada. En la última década hemos vivido un crecimiento exponencial del private equity. Solo en España, pasamos de 300 entidades de capital riesgo a 1.256 firmas en 2024, según el informe sobre Evolución de las entidades de capital riesgo entre 2013 y 2024 publicado por la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) en octubre de 2025. En cuanto a patrimonio bajo gestión, en 2025 ya alcanzaba cerca del 3% del PIB (alrededor de 50.000 millones de euros).
Según el informe de la CNMV, la inversión del sector en España en capital semilla y start ups ha pasado de representar el 20,7% en 2013, al 9% en 2024. En cuanto a operaciones de compra apalancada, ha disminuido del 24% al 5,8% en el mismo período. En cambio, la inversión en otros fondos (no directamente en empresas) ha aumentado del 10,9% en 2013 a un 38,7% en 2024.
Se ven posibles indicadores de agotamiento: la rentabilidad media del capital riesgo español en el período 2013 a 2024 apenas alcanzó el 6% (según datos de la CNMV) y la captación de nuevos fondos ha caído un 20% en 2025. Esto ha creado la necesidad de entrada de pequeños inversores: hay unos 900.000 clientes de banca privada en España que han invertido en private equity y está por ver la capacidad de paciencia de los mismos.
La propuesta de valor histórica del capital riesgo era clara: lo que las empresas necesitaban era dinero y si era necesario, algo de gestión. Pero en 2025, la ecuación parece haber cambiado: ninguna cantidad de dinero es capaz de solventar la falta de aportación de valor o una sucesión empresarial, como para poder hacer una desinversión de cartera en unos años con un beneficio del 30% o 40%.
Parece que los tipos de interés por encima del 2% van a ser la norma a medio plazo, lo que afectará negativamente a la captación de capital del private equity. Ya se aprecian algunas señales en el mercado de crédito privado en Estados Unidos: algunos fondos tienen participaciones en empresas que podrían considerarse ya como subprime, totalmente ilíquidas, y existe un apalancamiento importante en los fondos de deuda (préstamos por el valor liquidativo o NAV, titulizaciones de obligaciones con préstamos colateralizados con diversos tramos, etcétera).
Atasco en el horizonte
Según Dealogic, el capital riesgo necesita a nivel mundial ejecutar 18.000 desinversiones (exits en la jerga del sector) en dos años, lo que supone un atasco de 9,4 billones de euros de activos sin vender. Se está revitalizando un mercado secundario (a través de fondos de continuación) que, antiguamente, estaba asociado con las ventas de activos tóxicos. Además, la irrupción de la inteligencia artificial en los próximos cinco a seis años va a ser un disruptor absoluto. Probablemente, más del 50% de los puestos de trabajo que no conlleven CPS (siglas de resolver problemas complejos, aquellos que son nuevos y que involucran múltiples interconexiones) van a desaparecer.
Recientemente el consejero delegado de EQT (gestora de capital riesgo con 210.000 millones bajo gestión), Per Franzén, advertía que hasta el 80 % de las firmas de private equity podrían transformarse en "empresas zombis" en la próxima década. En un mundo de complejidad creciente, ninguna cantidad de dinero es capaz de salvar una mala gestión estratégica. Al capital riesgo le aplica la metáfora histórica del hotel de Hilbert: principios incipientes, captura de tracción, éxito apoteósico, metástasis, muerte y necesidad de nuevo paradigma.
Creemos que el nuevo paradigma se debería apoyar en dos puntos. Primero, con equipos híbridos formados por gestores, financieros, jurídicos, ingenieros, humanidades... el futuro es un CPS.
En segundo lugar, con mercados de capitales. Es absolutamente necesario que la desinversión de una gran parte del atasco del private equity, en España, se haga vía salidas a bolsa y no a través de un mercado secundario. A cierre de noviembre de 2024, Bolsas y Mercados (BME) alcanzaba una financiación acumulada anual de 7.032 millones de euros: hay liquidez y es hora de que el capital riesgo y el BME Growth confluyan.
Enrique A. González es socio de Mercantil-Capital Markets en el despacho EJASO y Javier G. Recuenco es CEO y fundador de Singular Solving
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