- GLORIA GARCÍA ALER*
- Bruselas otorga más poderes a ESMA para convertirla en un 'megasupervisor' europeo al estilo del BCE
Lograr un auténtico mercado único sigue siendo uno de los grandes proyectos inacabados de la Unión Europea. Bruselas insiste en culminarlo y, en esa dirección, activó ayer un paquete legislativo de gran alcance destinado a derribar barreras regulatorias y avanzar hacia una supervisión más integrada en los mercados financieros.
La iniciativa incluye un reglamento y una directiva "master" (denominados así por modificar simultáneamente varias normas sectoriales) así como un nuevo reglamento de firmeza de liquidación. El conjunto marca un punto de inflexión: por primera vez se aborda de forma sistemática la fragmentación normativa que genera las diferencias entre Estados miembros (el conocido gold-plating) y se refuerza de forma el papel de la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA), en detrimento de las competencias de los supervisores nacionales.
La supervisión, en el centro del cambio
El movimiento recuerda al camino emprendido hace más de una década en el sector bancario, cuando se confiaron competencias al Banco Central Europeo. Ahora con la creación del Mecanismo Único de Supervisión, todo apunta a que se replicará esa lógica en los mercados de valores, la gestión de activos y los criptoactivos.
Las infraestructuras de mercado (bolsas, depositarios de valores, etcétera) son uno de los ámbitos donde el giro es más visible. Además de conferir a la ESMA supervisión directa de estas, se introducen otras modificaciones de gran calado:
Primero se avanza hacia una supervisión europea para los proveedores de criptoactivos. Con independencia de su tamaño, los proveedores regulados por MiCA pasarán a ser supervisados por la ESMA. En un sector nacido digital en el que los servicios se prestan por apps y plataformas que ofrecen sus servicios en múltiples países, la supervisión centralizada se presenta como el enfoque más lógico.
Segundo, se le da un nuevo impulso al Régimen Piloto sobre mercados en DLT. Se amplían los límites de volumen, se abre la negociación a todos los instrumentos financieros —incluidos fondos alternativos y vehículos de capital riesgo— y se permitirá que proveedores de servicios de criptoactivos operen infraestructuras de mercado basadas en tecnología DLT, un espacio reservado hasta ahora a bancos y empresas de servicios de inversión.
Un cambio estructural en la gestión de activos
En la industria de gestión de activos, la "master directive" plantea modificaciones sin precedentes:
- Reconocimiento del grupo europeo de gestión. Por primera vez, las gestoras podrán aprovechar sinergias internas de grupo para utilizar recursos humanos y técnicos comunes sin que ello se considere delegación. Se rompe así la obligación de replicar equipos y estructuras en cada país donde operan, una barrera que frenaba la escala y la competitividad frente a actores globales. Se busca con ello fomentar champios europeos de gestión de activos como medida para lograr fondos de mayor tamaño que puedan competir con los de Estados Unidos.
- Plazos más breves para los pasaportes UCITS y AIFMD. El acceso al pasaporte europeo se agiliza tanto para gestoras de fondos armonizados como alternativos.
- Pasaporte del depositario. Las gestoras podrán elegir depositario en cualquier Estado miembro, tanto para fondos armonizados UCITS como alternativos. Aunque la medida busca favorecer la competencia y la libre elección, plantea importantes interrogantes. La ausencia de armonización de las normas de gestión de activos y de los regímenes de insolvencia (pieza esencial para la función de depositaría y para la protección del inversor) hace que un pasaporte paneuropeo pueda introducir incertidumbre jurídica y operativa.
- Menos margen de discrecionalidad nacional. Se limita la capacidad de los supervisores nacionales para emitir guías o criterios que introduzcan asimetrías. La Comisión apuesta abiertamente por un single rulebook en gestión de activos.
- Publicidad y marketing bajo reglamento. Las reglas de comercialización dejan de estar en una directiva y pasan a ser un reglamento de aplicación directa, eliminando opciones de interpretación nacional.
- En el ámbito supervisor, las gestoras seguirán bajo vigilancia de las autoridades de cada Estado miembro, pero la ESMA asumirá un papel reforzado de coordinación cuando un gestor opere en varios países, con el objetivo de garantizar criterios homogéneos.
Un avance decidido, con resistencias previsibles
El conjunto de medidas supone un impulso claro —y en algunos ámbitos histórico— hacia la integración del mercado financiero europeo. Pero no será un camino sin fricciones: la transferencia de competencias desde autoridades nacionales hacia la ESMA implica renunciar autonomía regulatoria y supervisora que los Estados consideran esenciales para preservar particularidades locales. Se enfrentarán también a críticas de excesiva centralización.
El equilibrio entre integración, eficacia supervisora y sensibilidad nacional marcará, previsiblemente, el tono de las negociaciones en los próximos meses. La clave estará a mi juicio en articular mecanismos de coordinación eficaces entre ESMA y los supervisores nacionales. La integración solo funcionará si se preserva la cercanía y el conocimiento local de los supervisores nacionales, imprescindibles para una supervisión ágil, contextualizada y eficaz.
En todo caso, lo que ya parece difícil de cuestionar es que Bruselas ha decidido acelerar, esta vez con determinación, el proyecto largamente aplazado del mercado financiero único.
* Gloria García Aler, socia de Finreg360
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