- ROBERT ARMSTRONG
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Los problemas en el gestor de activos con sede en Nueva York están poniendo nerviosos a los inversores sobre la industria en general.
La industria del crédito privado está teniendo algunos problemas.
El foco de la crisis, al menos en las últimas dos semanas, ha sido un fondo gestionado por la gestora de activos Blue Owl.
El fondo, Blue Owl Capital Corp II (BOCCII), se diseñó pensando en los inversores individuales y ofrecía reembolsos trimestrales de hasta el 5% de su valor.
Esto contrasta con los fondos de crédito privados para inversores institucionales, donde la liquidez puede estar disponible solo después de varios años.
El otoño pasado, la quiebra de First Brands y otros deslices dieron pie a que se hablara de "cucarachas crediticias", al mismo tiempo que los tipos de interés empezaban a bajar. Ninguno de estos factores hizo que el crédito privado fuera más atractivo como inversión.
BOCCII empezó a recibir numerosas solicitudes de reembolso y dejó de aceptar nuevas inversiones. La solución de Blue Owl fue fusionarlo con un fondo público más grande, OBDC.
Como señaló primero mi colega Antoine Gara, este plan generó un problema. OBDC, como empresa de desarrollo empresarial que cotiza en Bolsa, cotiza al precio que el mercado de valores determine.
En ese momento, ese precio tenía un descuento del 20% sobre el valor liquidativo del fondo (según lo determinado por Blue Owl).
BOCCII, como fondo privado, ofrecía reembolsos trimestrales al valor liquidativo. Por lo tanto, los titulares de BOCCII se arriesgaron a sufrir una pérdida del 20% al fusionarse sus activos con OBDC.
Por lo tanto, la decisión correcta para ellos habría sido canjear al valor liquidativo, pero Blue Owl lo prohibió.
Unos días después del relato de Antoine, Blue Owl anunció que la fusión se cancelaba y que el plazo de reembolso se reabriría a principios de 2026.
Sin embargo, el miércoles pasado, Blue Owl anunció que no habría reembolsos; en su lugar, la compañía devolvería el capital a los inversores esporádicamente en los próximos trimestres y años.
Ya ha vendido una gran parte de los préstamos cerca del valor nominal y planea redistribuir los fondos.
Este cambio de tendencia ha generado inquietud entre los inversores respecto a todo el sector. Los gestores de activos con exposición al crédito privado, que ya estaban en descenso este año, terminaron la semana pasada con una caída aún mayor.
Las preocupaciones que acechan al crédito privado no se limitan a la caída de las tasas y a una suscripción descuidada. También está el hecho de que los gestores han incursionado agresivamente en el préstamo de software justo a tiempo para que la IA cuestione el futuro de esa industria.
Pero lo crucial es que ninguna de estas preocupaciones es el problema fundamental de la industria en este momento.
El problema central, en cambio, es que vender fondos de crédito privado a inversores minoristas es un error. Una virtud clave del crédito privado es que los prestamistas pueden obtener una prima por iliquidez (una tasa de interés más alta) cuando prestan a prestatarios que desean evitar las presiones diarias del mercado de bonos de alto rendimiento.
Otra virtud relacionada es lafalta de precios de mercado para los préstamos, lo que crea la apariencia de una rentabilidad de la inversión no correlacionada con las fluctuaciones de los mercados bursátiles.
Sin embargo, al vender inversiones de crédito privado a inversores minoristas, es necesario ofrecerles cierto grado de liquidez. Al hacerlo, se crea una tensión irreducible, como lo demuestran ahora los problemas del BOCCII.
Blue Owl (y muchos otros) han intentado cuadrar el círculo ofreciendo liquidez limitada: reembolsos trimestrales en cantidades limitadas.
Pero la demanda de liquidez, en última instancia, no tiene límites: si a alguien se le dice que no puede salir, todos quieren salir, sin esperar a evaluar la calidad crediticia ni a considerar el verdadero impacto de la IA en el negocio del software.
Y esta prisa por salir ocurrirá en cualquier momento en que los inversores se den cuenta de que existe una brecha significativa entre el nivel de "no correlacionado" y "estable" de un activo privado y el precio actual de venta de ese activo.
Pero la existencia de dicha brecha es uno de los principales argumentos de venta del crédito privado. La contradicción interna es insostenible e intrínseca al producto.
Lo realmente interesante es que todos lo vimos venir. Las predicciones de que los productos de crédito privado orientados al comercio minorista causarían un desastre estaban por todas partes, desde el principio.
El hecho de que los productos se desarrollaran y vendieran de todos modos revela algo sobre el poder de la maquinaria de márketing y distribución de Wall Street.
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